Warner Bros. Discovery ha ufficialmente detto no all’offerta di acquisizione ostile da 108 miliardi di dollari presentata da Paramount Skydance, invitando i propri azionisti a respingerla. In una comunicazione formale, il consiglio di amministrazione ha ribadito all’unanimità il proprio sostegno all’accordo già siglato con Netflix, giudicato superiore per valore, struttura e affidabilità.
La decisione arriva dopo settimane di confronto serrato tra i principali gruppi media e segna un passaggio cruciale in una delle operazioni più costose e complesse della storia recente dell’intrattenimento. Al centro della valutazione di WBD ci sono i rischi finanziari e regolatori legati alla proposta Paramount. L’esito finale, tuttavia, potrebbe ancora evolvere.
Nel dettaglio, Warner Bros. Discovery ha spiegato le proprie ragioni in una lettera di tre pagine indirizzata agli azionisti e in un deposito ufficiale presso la SEC (Schedule 14D-9), ricostruendo passo per passo l’intera sequenza dei contatti con Paramount Skydance.
Il CdA sostiene che l’offerta lanciata il 8 dicembre 2025 non soddisfi i criteri di una “Superior Proposal” previsti dall’accordo di fusione con Netflix annunciato il 5 dicembre. Il nodo principale riguarda il finanziamento: Paramount ha più volte dichiarato che la propria proposta fosse integralmente garantita dal patrimonio della famiglia Ellison, ma secondo WBD ciò non corrisponde al vero.
![Una foto di scena di Superman [IG di James Gunn]](https://cinemaserietv.it/wp-content/uploads/2024/10/Superman-Krypto-Publicity-H-2024_2-1024x577.jpg)
Il consiglio sottolinea che, nonostante ripetute richieste e assicurazioni ricevute durante il processo di revisione strategica, tale garanzia non è mai stata formalizzata. Inoltre, l’offerta Paramount può essere modificata o ritirata in qualsiasi momento prima del completamento, elemento che la rende, nelle parole del CdA, “illusoria” e non paragonabile a un accordo di fusione vincolante.
Accanto ai profili finanziari, Warner Bros. Discovery contesta anche le sinergie dichiarate da Paramount, pari a 9 miliardi di dollari complessivi. Il CdA le giudica estremamente ambiziose dal punto di vista operativo e potenzialmente dannose per l’industria, mentre Netflix ha indicato sinergie più contenute e realistiche, stimate tra i 2 e i 3 miliardi di dollari. Secondo WBD, l’accordo con Netflix garantisce un valore più certo per gli azionisti, riducendo i rischi di esecuzione e di destabilizzazione del settore.
L’operazione con Netflix è strutturata per entrare nel vivo dopo la scissione di Warner Bros. Discovery in due entità distinte, prevista entro il terzo trimestre del 2026. Da un lato nascerà Discovery Global, che comprenderà principalmente i network televisivi; dall’altro, Netflix acquisirà gli asset di studio e streaming, inclusi Warner Bros., HBO e HBO Max, a un prezzo di 27,75 dollari per azione. Netflix ha ribadito il proprio impegno sia sul fronte cinematografico, con l’uscita in sala dei film Warner secondo finestre tradizionali, sia sulla continuità del marchio HBO come polo della serialità di prestigio.
Nel frattempo, emergono ulteriori dettagli sul contesto competitivo. Prima che Netflix venisse scelta come controparte, WBD aveva ricevuto manifestazioni di interesse anche da soggetti non precedentemente noti, tra cui una holding privata globale e una società media americana, una delle quali aveva proposto l’acquisto di Discovery Global Networks e del 20% della divisione Studios & Streaming per 25 miliardi di dollari in contanti. Dopo l’accettazione dell’offerta Netflix, Comcast si è invece ritirata dalla corsa, lasciando Paramount come unico sfidante diretto.
Paramount Skydance, sostenuta da RedBird Capital e inizialmente anche da fondi sovrani mediorientali e da Affinity Partners di Jared Kushner, ha nel frattempo rivisto la composizione dei propri investitori per attenuare i rischi di una revisione sulla sicurezza nazionale da parte del governo statunitense. Alcuni partner hanno rinunciato a diritti di governance, mentre Affinity Partners ha successivamente abbandonato del tutto l’operazione. Paramount continua a sostenere che la propria offerta, interamente in contanti e pari a 30 dollari per azione, sia più vantaggiosa di quella Netflix, anche sul piano regolatorio. WBD respinge questa lettura, affermando che non esistono differenze sostanziali nel rischio antitrust tra le due opzioni.
Il confronto resta dunque aperto. Paramount e i suoi finanziatori stanno valutando se presentare un rilancio, mentre anche Netflix potrebbe rivedere i termini economici. Qualunque sia l’esito finale, l’operazione ridisegnerà profondamente il panorama dei media globali, in un momento segnato da forti pressioni economiche, migliaia di licenziamenti nel settore e un crescente scetticismo sul futuro degli asset storici di Warner, passati di mano più volte nell’ultimo decennio.
Ecco il testo integrale della lettera (Variety)
Gentili Azionisti,
in qualità di Consiglio di Amministrazione, siamo impegnati ad agire nel vostro migliore interesse. In quest’ottica, nel mese di ottobre abbiamo avviato una revisione pubblica delle alternative strategiche con l’obiettivo di massimizzare il valore per gli azionisti. Tale iniziativa ha fatto seguito a tre distinte proposte presentate da Paramount Skydance (“PSKY”), nonché a manifestazioni di interesse da parte di diversi altri soggetti.
Questo processo approfondito, supervisionato dal Consiglio con il supporto di consulenti finanziari e legali indipendenti e del management della Società, ha condotto alla sottoscrizione, il 4 dicembre, di un accordo di fusione con Netflix, che offre ai soci di WBD i significativi benefici descritti di seguito. Non essendo riuscita a presentare la proposta migliore per voi, azionisti, PSKY ha successivamente lanciato un’offerta sostanzialmente identica alla propria proposta più recente, già respinta.
Il Consiglio ha ora svolto un’ulteriore valutazione e ha determinato che l’offerta pubblica di acquisto di PSKY rimane inferiore rispetto alla fusione con Netflix. Il Consiglio continua pertanto a raccomandare all’unanimità l’operazione con Netflix e vi invita a respingere l’offerta PSKY e a non conferire le vostre azioni.
Di seguito, e con maggiore dettaglio nel documento 14D-9 depositato presso la SEC, illustriamo le numerose ragioni alla base della determinazione del Consiglio. Nessuna di esse dovrebbe sorprendere PSKY, considerato il feedback chiaro e ripetuto fornito in relazione alle sue sei precedenti proposte.
I termini della fusione con Netflix sono superiori. L’offerta PSKY fornisce un valore inadeguato e impone a WBD numerosi rischi e costi rilevanti.
Il valore assicurato agli azionisti attraverso la fusione con Netflix è straordinario sotto ogni parametro di valutazione.
Il nostro accordo con Netflix riconosce agli azionisti di WBD 23,25 dollari in contanti, più 4,50 dollari in azioni ordinarie Netflix (calcolati sulla base di un intervallo di protezione compreso tra 97,91 e 119,67 dollari per azione Netflix al momento del perfezionamento), oltre al valore aggiuntivo rappresentato dalle azioni di Discovery Global e alla possibilità di partecipare a un potenziale ulteriore apprezzamento futuro successivo alla separazione di Discovery Global da WBD. L’intero Consiglio è convinto che Netflix rappresenti il percorso che massimizza la creazione di valore per gli azionisti.
PSKY ha costantemente indotto in errore gli azionisti di WBD sostenendo che la propria operazione fosse interamente garantita (“full backstop”) dalla famiglia Ellison. Ciò non è vero, né lo è mai stato.
L’ultima proposta di PSKY include un impegno di capitale proprio pari a 40,65 miliardi di dollari, per il quale non esiste alcun impegno della famiglia Ellison. In alternativa, viene chiesto di fare affidamento su un trust revocabile sconosciuto e opaco quale garanzia di un finanziamento cruciale per l’operazione. Nonostante WBD abbia ripetutamente sottolineato l’importanza di un impegno finanziario pieno e incondizionato da parte della famiglia Ellison — e nonostante le ingenti risorse a loro disposizione, nonché le molteplici assicurazioni fornite da PSKY durante il processo di revisione strategica secondo cui tale impegno sarebbe stato formalizzato — la famiglia Ellison ha scelto di non garantire l’offerta PSKY.
Un trust revocabile non può sostituire un impegno garantito da parte di un azionista di controllo. Le attività e le passività del trust non sono rese pubbliche e sono soggette a variazioni. Come suggerisce la denominazione stessa, i trust revocabili prevedono normalmente clausole che consentono lo spostamento delle attività in qualsiasi momento. Inoltre, la documentazione fornita da PSKY per questo impegno condizionato presenta lacune, scappatoie e limitazioni che espongono voi, nostri azionisti, e la Società a rischi significativi.
A rafforzare le preoccupazioni sulla credibilità dell’impegno di capitale proposto da PSKY, il trust revocabile e PSKY hanno concordato che la responsabilità del trust per eventuali danni, anche in caso di inadempimento doloso, sarebbe limitata al 7% dell’impegno complessivo (2,8 miliardi di dollari su un’operazione da 108,4 miliardi). È evidente che il danno per WBD e per i suoi azionisti, qualora il trust o PSKY non adempiessero agli obblighi di chiusura dell’operazione, sarebbe con tutta probabilità di gran lunga superiore a tale importo.
L’accordo di fusione tra WBD e Netflix è un contratto vincolante, con impegni esecutivi, che non richiede finanziamenti in equity e prevede solidi impegni di debito. La fusione con Netflix è interamente supportata da una società quotata con una capitalizzazione di mercato superiore a 400 miliardi di dollari e con un bilancio investment grade. Al contrario, il finanziamento dell’offerta PSKY si fonda su un impegno non garantito tramite trust revocabile e sulla capacità creditizia di una società con una capitalizzazione di mercato di circa 15 miliardi di dollari e un rating creditizio pari o di poco superiore alla soglia “junk” secondo le due principali agenzie. La condizione finanziaria e l’affidabilità creditizia di PSKY, che in caso di completamento dell’operazione presenterebbe un elevato livello di leva finanziaria (rapporto debito lordo/EBITDA 2026E pari a 6,8x) e una generazione di cassa libera pressoché nulla prima delle sinergie, comportano rischi sostanziali per l’acquisizione di WBD. Tali livelli di indebitamento riflettono una struttura del capitale rischiosa, vulnerabile anche a variazioni potenzialmente limitate delle attività di PSKY o di WBD tra la firma e il completamento dell’operazione.
Inoltre, PSKY prevede sinergie pari a 9 miliardi di dollari derivanti dalle fusioni Paramount/Skydance e dall’acquisizione di WBD. Tali obiettivi sono estremamente ambiziosi dal punto di vista operativo e finirebbero per indebolire Hollywood anziché rafforzarla.
La revisione condotta dal Consiglio è stata completa, trasparente e competitiva, creando un contesto di parità che ha favorito un processo rigoroso ed equo.
Il Consiglio ha interagito ripetutamente con tutte le parti, inclusa un’ampia e continua interlocuzione con PSKY e i suoi consulenti per un periodo di quasi tre mesi. Si sono svolte decine di call e incontri, inclusi quattro incontri in presenza e pranzi tra David Zaslav e David e/o Larry Ellison, e sono state offerte a PSKY molteplici opportunità per presentare una proposta superiore a quelle degli altri offerenti, cosa che non è mai avvenuta.
Dopo ogni offerta, PSKY è stata informata delle carenze sostanziali riscontrate e delle possibili soluzioni. Nonostante tali indicazioni, PSKY non ha mai presentato una proposta superiore all’accordo di fusione con Netflix.
Contrariamente alle dichiarazioni rilasciate da PSKY ai media, il Consiglio non ritiene che vi sia una differenza significativa nel rischio regolatorio tra l’offerta PSKY e la fusione con Netflix.
Il Consiglio ha valutato con attenzione, insieme ai consulenti regolatori, i rischi di natura federale, statale e internazionale relativi a entrambe le operazioni. Ritiene che ciascuna sia in grado di ottenere le necessarie autorizzazioni negli Stati Uniti e all’estero e che eventuali differenze nei rispettivi livelli di rischio regolatorio non siano rilevanti. Il Consiglio osserva inoltre che Netflix ha accettato una penale di recesso regolatoria record pari a 5,8 miliardi di dollari, significativamente superiore alla penale di 5 miliardi prevista da PSKY.
L’offerta PSKY è priva di reale consistenza.
Essa può essere revocata o modificata da PSKY in qualsiasi momento prima del completamento e non equivale a un accordo di fusione vincolante. Il primo paragrafo dell’offerta specifica che essa è “soggetta alle condizioni stabilite nella presente offerta di acquisto (come eventualmente modificata o integrata di volta in volta)” e prosegue nella pagina successiva affermando che “ci riserviamo il diritto di modificare l’Offerta sotto qualsiasi aspetto (inclusa la modifica del Prezzo dell’Offerta)”. Inoltre, l’operazione non è realizzabile entro l’attuale data di scadenza, a causa della necessità, tra l’altro, di ottenere autorizzazioni regolatorie a livello globale, che PSKY stessa stima possano richiedere dai 12 ai 18 mesi. Nulla in questa struttura offre agli azionisti di WBD una reale certezza dell’operazione.
L’offerta PSKY comporta un livello insostenibile di rischio e un potenziale significativo svantaggio per gli azionisti di WBD.
Vi sono ulteriori costi associati all’offerta PSKY che potrebbero incidere sugli azionisti.
Nel valutare l’offerta PSKY in questa fase, è importante considerare che la sua accettazione comporterebbe costi aggiuntivi rilevanti per gli azionisti, che PSKY ha ignorato nelle proprie comunicazioni. WBD sarebbe tenuta a corrispondere a Netflix una penale di recesso pari a 2,8 miliardi di dollari, che PSKY non si è impegnata a rimborsare. Inoltre, WBD sosterrebbe circa 1,5 miliardi di dollari di costi di finanziamento qualora non potesse completare l’operazione di ristrutturazione del debito pianificata con alcuni creditori, operazione che non sarebbe consentita dall’offerta PSKY. Questi potenziali costi aggiuntivi, pari complessivamente a 4,3 miliardi di dollari, corrispondono a circa 1,66 dollari per azione a carico degli azionisti di WBD qualora l’operazione non si perfezionasse.
Attendiamo con fiducia di procedere con la combinazione con Netflix e di realizzare il valore certo e significativo che essa creerà per gli azionisti. Vi invitiamo a leggere attentamente il documento 14D-9 depositato questa mattina presso la SEC e disponibile sul nostro sito, che illustra in modo più dettagliato il processo di revisione strategica e le motivazioni alla base della raccomandazione del Consiglio.
Cordiali saluti,
Il Consiglio di Amministrazione di Warner Bros. Discovery
